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银行业：银行业7月月报暨8月投资策略
作者：佚名 来源：本站整理 发布时间：2008-7-28 19:49:06
投资要点：
上半年货币信贷数据，货币和信贷增速双双回落，调控效果明显。
居民贷款继续下降，企业贷款需求依然强劲，放松信贷暂时未现。上半年存款增速上升明显，居民户存款回流是其主力军，存款回流的同时定期化趋势显著，下半年银行资金成本或将有所上升。
截至7月24日，A股上市银行中除交行和中行外均发布了业绩预增公告，而宁波银行已经于7月22日率先发布了半年报。中报业绩预增基本确定了银行业中期高增长态势，我们预计2008年可比上市银行的净利润同比平均增速将超过80%，其中受A股市场偏好的中型股份制银行增速仍然显著。
受加息预期以及对宏观经济下行将导致银行资产质量恶化的担忧等因素影响，6月末7月初银行业大幅下跌，导致近一月银行股显著跑输大盘，跌幅仅小于保险业。但7月第二周以来，加息预期减弱，中报业绩预增为催化剂，银行股近三周显著跑赢大盘。
投资策略：我们认为当前银行股满足了阶段性行情的必要条件，上半年宏观调控效果良好，经济增速平稳回落，CPI近两月也有所回落，未来宏观政策将更加注重灵活性。市场对下半年宏观调控的政策力度如上调存款准备金率、加息等预期减弱。相比其他行业来说银行业仍然强劲的增长在宏观面的宽松环境下必将得到释放，这将刺激银行股阶段性走强，所以上调银行股近期评级至谨慎推荐。
风险提示：尽管我们上调了银行股近期的评级，但银行资产质量仍是市场的担忧所在，尤其是深圳等地区房价下跌、房屋销售低迷、媒体负面报道都将对银行相关资产质量产生负面影响，投资者仍需谨慎对待。
2、受信贷季度监控影响，贷款增速小幅回落
2008年6月末，金融机构本外币各项贷款余额同比增长15.17%，增幅较月末下降1.05个百分点，较上年末降低1.25个百分点；金融机构人民币各项贷款余额28.62万亿元，同比增长14.12%，增幅比上年末低1.98个百分点，比上月末低0.74个百分点。外汇贷款增速持续3个月放缓，6月末同比增长48.63%。（图2）
6月人民币贷款新增3324亿元，同比少增1190亿元。1-6月人民币各项贷款增加24525亿元，同比少增899亿元。按照全年新增3.6万亿元的信贷规模测算，上半年完成全年68%的信贷投放计划，而前5月已经完成近59%的信贷额度，说明信贷季度调控使得银行在6月大幅收紧信贷规模，当月仅投放占全年9.23%的贷款比例，其中包括继续向四川受灾地区发放的抗震救灾及灾后重建贷款200多亿元。
3、居民贷款继续下降，企业贷款需求依然强劲
上半年居民户贷款增加4602亿元，同比少增2139亿元；非金融性公司及其他部门贷款增加19923亿元，同比多增1240亿元，其中，短期贷款增加7910亿元；中长期贷款增加11932亿元；票据融资增加50亿元。我们认为房地产市场低迷是居民贷款，尤其是中长期贷款下降的主要原因；而数据同时表明企业贷款，尤其是中长期贷款需求依然强劲。（图3和图4）
4、六月存款增速略降，但上半年存款增加较多
上半年月人民币各项存款增加49649亿元，同比多增15774亿元。6月末，金融机构人民币各项存款余额同比增长18.85%，比上月末低0.84个百分点。当月人民币各项存款增加7888亿元，同比少增1153亿元。
上半年人民币存款增速稳步上升，其中居民户存款同比增速上升明显，回流显著，上半年新增22065亿元，同比多增13618亿元（去年同期新增8447亿元）；我们认为资本市场快速下跌，财富效应消失，房地产市场低迷等是居民存款加速回流的主要原因。（图5）
近两月，居民定期存款增速开始超过活期存款增速（图6），定期化趋势加速。同时通过分析居民储蓄存款和一般企业存款中定期存款的比例（图7），我们也发现存款定期化趋势显著。我们认为这是由今年以来资本市场回调，楼市亦不景气，加上2007年连续6次加息，使得定期存款的相对吸引力逐步上升的原因造成的。
存款加速回流，且回流存款多以定期存款形式存在，对银行的利差产生了较大的压力。我们认为大幅回流的存款以定期存款形式存在，付息成本率的上升将会对各银行下半年的净息差产生一定负面影响。
5、银行间市场利率略有回升，超储率较低
央行于上半年5次上调存款准备金率，累计提高3个百分点，冻结资金约1.3万亿资金。资金紧张导致银行间市场拆借利率和回购利率走高，也直接导致各金融机构的超额存款准备金率降至历史较低水平。6月份银行间市场同业拆借月加权平均利率3.07%，比上月高0.24个百分点，比去年同期高0.68个百分点；质押式债券回购月加权平均利率3.08%,比上月高0.20个百分点,比去年同期高0.61个百分点。6月末全部金融机构超额储备率1.95%,比上月末高0.44个百分点，比去年同期低1.05个百分点。
6、商业银行不良贷款继续“双降”
银监会统计数据表明，上半年我国商业银行继续保持了不良贷款余额与比例“双下降”的态势。2008年6月末我国境内商业银行不良贷款余额1.24万亿元，比年初减少259.2亿元；不良贷款率5.58%，比年初下降0.59个百分点。
二、公司重要事件
三、预增：中报行情的前奏
截至7月24日，A股上市银行中除交行和中行外均发布了业绩预增公告，而宁波银行已经于7月22日率先发布了半年报。中报业绩预增基本确定了银行业中期高增长态势，我们预计2008年可比上市银行的净利润同比平均增速将超过80%，其中受A股市场偏好的中型股份制银行增速仍然显著。
但需要注意，同比高增长的同时，2008Q2单季度环比利润增长差异化明显，部分银行增长平稳，部分银行负增长。
至于利润贡献因子的增长趋势，净利息收入环比仍为正增长，生息资产规模稳步扩张，净息差基本于2008Q1持平，但将于半年报见顶，后续回落的可能性较大。资产质量保持平稳，信用成本压力未显，部分银行或将提升拨备。但资产质量未来走势更加关键，下行压力依然不减。
行股合理估值水平的看法，我们认为估值水平首先体现了对未来行业长期成长性的预期，即建立在DDM模型之上的银行股的绝对估值水平，我们的测算结果表明当前银行股的合理动态估值区间约在18-23倍。其次估值水平同时应该反映当前投资者对银行股的谨慎心态、对资产质量下行的担忧、宏观调控的影响以及市场供求关系等因素，我们认为当前银行股估值应该有一定的折价，所以我们认为2008年银行股合理的估值区间15-20倍之间。
截至7月24日，A股市场银行股的平均动态估值水平仅为14.8倍，其中，大型银行为14.1倍，基本合理；而股份制银行仅为13.5倍，考虑到高成长性，我们认为这一估值水平偏低（图11）；而城市商业银行的平均PE为17.7倍，处于合理估值区间的上限。从AH两地同步上市的6家内地银行来看，工行、建行、招行AH股价差异已基本消除，交行A股较H股仍有一定折价。（表6）。
2、对宏观面担忧的减弱及业绩快速增长：波段性行情所在
当前银行业估值难以大幅提升的主要原因在于“宏观调控和货币政策对银行的影响正在由心理向实质性过渡”，所以任何阶段性的对宏观环境预期的向好都将给银行股带来短暂的行情。其次超预期的业绩快速增长也将刺激银行股的波段性交易机会。
我们认为当前银行股满足了阶段性行情的必要条件，首先，上半年宏观调控效果良好，经济增速平稳回落，CPI近两月也有所回落，尽管货币从紧的政策基调不变，但政策的执行力度进一步加大的可能性较小，未来宏观政策将更加注重灵活性。其次，央行停止发行三年期央票，取而代之的六个月期央票，这在一定程度上减弱了市场对加息的预期；第三，国家领导人在江浙一带调研使得大家开始预期信贷将会有所放松，虽然我们认为现在还不是信贷放松的时机，更可能的政策路径选择是积极的财政政策加上人民币升值速度的放缓来应对当前企业困境，必要的时候逐步放松货币政策，但这将导致当前对下半年宏观调控的政策力度如上调存款准备金率、加息等预期减弱。这一预期将助力银行股的半年报行情；最后，各银行业绩预增均超过50%，我们预计2008年可比上市银行的净利润同比平均增速将超过80%，部分银行的半年报仍有超预期可能，相比其他行业来说银行业仍然强劲的增长在宏观面的宽松环境下必将得到释放，这将刺激银行股阶段性走强，所以上调银行股近期评级至谨慎推荐。
3.风险提示
尽管我们上调了银行股近期的评级，但银行资产质量仍是市场的担忧所在，尤其是深圳等地区房价下跌、房屋销售低迷、媒体负面报道都将对银行相关资产质量产生负面影响，投资者仍需谨慎对待。
上半年货币信贷数据，货币和信贷增速双双回落，调控效果明显。
居民贷款继续下降，企业贷款需求依然强劲，放松信贷暂时未现。上半年存款增速上升明显，居民户存款回流是其主力军，存款回流的同时定期化趋势显著，下半年银行资金成本或将有所上升。
截至7月24日，A股上市银行中除交行和中行外均发布了业绩预增公告，而宁波银行已经于7月22日率先发布了半年报。中报业绩预增基本确定了银行业中期高增长态势，我们预计2008年可比上市银行的净利润同比平均增速将超过80%，其中受A股市场偏好的中型股份制银行增速仍然显著。
受加息预期以及对宏观经济下行将导致银行资产质量恶化的担忧等因素影响，6月末7月初银行业大幅下跌，导致近一月银行股显著跑输大盘，跌幅仅小于保险业。但7月第二周以来，加息预期减弱，中报业绩预增为催化剂，银行股近三周显著跑赢大盘。
投资策略：我们认为当前银行股满足了阶段性行情的必要条件，上半年宏观调控效果良好，经济增速平稳回落，CPI近两月也有所回落，未来宏观政策将更加注重灵活性。市场对下半年宏观调控的政策力度如上调存款准备金率、加息等预期减弱。相比其他行业来说银行业仍然强劲的增长在宏观面的宽松环境下必将得到释放，这将刺激银行股阶段性走强，所以上调银行股近期评级至谨慎推荐。
风险提示：尽管我们上调了银行股近期的评级，但银行资产质量仍是市场的担忧所在，尤其是深圳等地区房价下跌、房屋销售低迷、媒体负面报道都将对银行相关资产质量产生负面影响，投资者仍需谨慎对待。
2、受信贷季度监控影响，贷款增速小幅回落
2008年6月末，金融机构本外币各项贷款余额同比增长15.17%，增幅较月末下降1.05个百分点，较上年末降低1.25个百分点；金融机构人民币各项贷款余额28.62万亿元，同比增长14.12%，增幅比上年末低1.98个百分点，比上月末低0.74个百分点。外汇贷款增速持续3个月放缓，6月末同比增长48.63%。（图2）
6月人民币贷款新增3324亿元，同比少增1190亿元。1-6月人民币各项贷款增加24525亿元，同比少增899亿元。按照全年新增3.6万亿元的信贷规模测算，上半年完成全年68%的信贷投放计划，而前5月已经完成近59%的信贷额度，说明信贷季度调控使得银行在6月大幅收紧信贷规模，当月仅投放占全年9.23%的贷款比例，其中包括继续向四川受灾地区发放的抗震救灾及灾后重建贷款200多亿元。
3、居民贷款继续下降，企业贷款需求依然强劲
上半年居民户贷款增加4602亿元，同比少增2139亿元；非金融性公司及其他部门贷款增加19923亿元，同比多增1240亿元，其中，短期贷款增加7910亿元；中长期贷款增加11932亿元；票据融资增加50亿元。我们认为房地产市场低迷是居民贷款，尤其是中长期贷款下降的主要原因；而数据同时表明企业贷款，尤其是中长期贷款需求依然强劲。（图3和图4）
4、六月存款增速略降，但上半年存款增加较多
上半年月人民币各项存款增加49649亿元，同比多增15774亿元。6月末，金融机构人民币各项存款余额同比增长18.85%，比上月末低0.84个百分点。当月人民币各项存款增加7888亿元，同比少增1153亿元。
上半年人民币存款增速稳步上升，其中居民户存款同比增速上升明显，回流显著，上半年新增22065亿元，同比多增13618亿元（去年同期新增8447亿元）；我们认为资本市场快速下跌，财富效应消失，房地产市场低迷等是居民存款加速回流的主要原因。（图5）
近两月，居民定期存款增速开始超过活期存款增速（图6），定期化趋势加速。同时通过分析居民储蓄存款和一般企业存款中定期存款的比例（图7），我们也发现存款定期化趋势显著。我们认为这是由今年以来资本市场回调，楼市亦不景气，加上2007年连续6次加息，使得定期存款的相对吸引力逐步上升的原因造成的。
存款加速回流，且回流存款多以定期存款形式存在，对银行的利差产生了较大的压力。我们认为大幅回流的存款以定期存款形式存在，付息成本率的上升将会对各银行下半年的净息差产生一定负面影响。
5、银行间市场利率略有回升，超储率较低
央行于上半年5次上调存款准备金率，累计提高3个百分点，冻结资金约1.3万亿资金。资金紧张导致银行间市场拆借利率和回购利率走高，也直接导致各金融机构的超额存款准备金率降至历史较低水平。6月份银行间市场同业拆借月加权平均利率3.07%，比上月高0.24个百分点，比去年同期高0.68个百分点；质押式债券回购月加权平均利率3.08%,比上月高0.20个百分点,比去年同期高0.61个百分点。6月末全部金融机构超额储备率1.95%,比上月末高0.44个百分点，比去年同期低1.05个百分点。
6、商业银行不良贷款继续“双降”
银监会统计数据表明，上半年我国商业银行继续保持了不良贷款余额与比例“双下降”的态势。2008年6月末我国境内商业银行不良贷款余额1.24万亿元，比年初减少259.2亿元；不良贷款率5.58%，比年初下降0.59个百分点。
二、公司重要事件
三、预增：中报行情的前奏
截至7月24日，A股上市银行中除交行和中行外均发布了业绩预增公告，而宁波银行已经于7月22日率先发布了半年报。中报业绩预增基本确定了银行业中期高增长态势，我们预计2008年可比上市银行的净利润同比平均增速将超过80%，其中受A股市场偏好的中型股份制银行增速仍然显著。
但需要注意，同比高增长的同时，2008Q2单季度环比利润增长差异化明显，部分银行增长平稳，部分银行负增长。
至于利润贡献因子的增长趋势，净利息收入环比仍为正增长，生息资产规模稳步扩张，净息差基本于2008Q1持平，但将于半年报见顶，后续回落的可能性较大。资产质量保持平稳，信用成本压力未显，部分银行或将提升拨备。但资产质量未来走势更加关键，下行压力依然不减。
行股合理估值水平的看法，我们认为估值水平首先体现了对未来行业长期成长性的预期，即建立在DDM模型之上的银行股的绝对估值水平，我们的测算结果表明当前银行股的合理动态估值区间约在18-23倍。其次估值水平同时应该反映当前投资者对银行股的谨慎心态、对资产质量下行的担忧、宏观调控的影响以及市场供求关系等因素，我们认为当前银行股估值应该有一定的折价，所以我们认为2008年银行股合理的估值区间15-20倍之间。
截至7月24日，A股市场银行股的平均动态估值水平仅为14.8倍，其中，大型银行为14.1倍，基本合理；而股份制银行仅为13.5倍，考虑到高成长性，我们认为这一估值水平偏低（图11）；而城市商业银行的平均PE为17.7倍，处于合理估值区间的上限。从AH两地同步上市的6家内地银行来看，工行、建行、招行AH股价差异已基本消除，交行A股较H股仍有一定折价。（表6）。
2、对宏观面担忧的减弱及业绩快速增长：波段性行情所在
当前银行业估值难以大幅提升的主要原因在于“宏观调控和货币政策对银行的影响正在由心理向实质性过渡”，所以任何阶段性的对宏观环境预期的向好都将给银行股带来短暂的行情。其次超预期的业绩快速增长也将刺激银行股的波段性交易机会。
我们认为当前银行股满足了阶段性行情的必要条件，首先，上半年宏观调控效果良好，经济增速平稳回落，CPI近两月也有所回落，尽管货币从紧的政策基调不变，但政策的执行力度进一步加大的可能性较小，未来宏观政策将更加注重灵活性。其次，央行停止发行三年期央票，取而代之的六个月期央票，这在一定程度上减弱了市场对加息的预期；第三，国家领导人在江浙一带调研使得大家开始预期信贷将会有所放松，虽然我们认为现在还不是信贷放松的时机，更可能的政策路径选择是积极的财政政策加上人民币升值速度的放缓来应对当前企业困境，必要的时候逐步放松货币政策，但这将导致当前对下半年宏观调控的政策力度如上调存款准备金率、加息等预期减弱。这一预期将助力银行股的半年报行情；最后，各银行业绩预增均超过50%，我们预计2008年可比上市银行的净利润同比平均增速将超过80%，部分银行的半年报仍有超预期可能，相比其他行业来说银行业仍然强劲的增长在宏观面的宽松环境下必将得到释放，这将刺激银行股阶段性走强，所以上调银行股近期评级至谨慎推荐。
3.风险提示
尽管我们上调了银行股近期的评级，但银行资产质量仍是市场的担忧所在，尤其是深圳等地区房价下跌、房屋销售低迷、媒体负面报道都将对银行相关资产质量产生负面影响，投资者仍需谨慎对待。